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境外证券市场的上市【简体】【繁體】
添加日期:2016/8/30  点击次数:18026
 
    境外证券市场历史悠久、规模庞大、运作规范,是中国企业上市的一个良好选择。近年来,多家境外证券市场完成股份制改造,而且有些已经上市,竞争日趋激烈,因其国内市场日趋饱和,不约而同开始开发中国等新兴市场。股权分置改革过程中,中国内地股票市场暂停了公司首次公开发行股票(1PO)有一年左右时间,同时延续了自2001年下半年以来的低迷行情,中国企业在境外证券市场却进行了多次成功的IPO,这样,企业的成功经验为中国企业走出去到境外证券市场融资产生了示范效应。可以说,选择在境外证券市场上市,对中国企业越来越有吸引力。
    境外证券市场主要集中在几个发达国家,美国的纽约证券交易昕、英国的伦敦证券交易所等都是具有相当影响力的国际证券交易市场‘,枉亚洲,中国香港联合交易所、新加坡证券交易所、日本东京证券交易所,也具有很大的影响力。另外,境外证券场外交易市场近些年发展速猛,其影响力已不亚于证券交易所市场,如目前纳斯达克市场发行的外国公司股票
数量,已超过纽约证券交易所和美国证券交易所的总和,成为外国公司在美国上市的主要场所。   
    (一) 境外证券交易所市场
    境外证券交易所市场经过多年发展,运营管理制度已经相当完善,特别是美国、英国、新加坡、日本等国的证券交易所,是中国大型企业上市的一个良好选择。这些证券市场都有悠久的历史,形成了各自的特点,而且互相影响、互相学习,同时也互相竞争。
    1.纽约证券交易所。
    纽约证券交易所(New York Stock Exchange,NYSE)是目前美国和世界上规模最大的证券交易市场。1792年5月17日,24名从事股票交易的经纪人在华尔街一棵树下集会,签订“梧桐树协议”,宣告了纽约股票交易所的诞生,1863年改为现名。交易所经营对象主要为股票,其次为各种国内外债券。自20世纪20年代起,它一直是国际金融中心,这里股票行市的暴涨与暴跌,都会在其他国家的股票市场产生连锁反应,引起波动。在200多年的发展过程中,NYSE对美国经济的发展起到了举足轻重的作用,并已成为世界上规模最大、组织最健全、设备最完善、管理最严密、对世界经济有着重大影响的证券交易所。
    截止到2006年,NYSE有3 600多家上市公司,包括了来自77个国家的500多个外国公司,其中中国公司21家。
    2.伦敦证券交易所。
    伦敦证券交易所(London Stock Exchange,LSE)是世界上历史最悠久的证券交易所。它的前身为17世纪末伦敦交易街的露天市场,是当时买卖政府债券的“皇家交易所”。1760年,因吵闹行为被皇家交易所开除的150名经纪人在Jonathan's咖啡馆成立了一个俱乐部,买卖股票。1773年,俱乐部会员投票决定改名为“伦敦证券交易所”,并由露天市场迁入司威丁街的室内。1802年,交易所获得英国政府正式批准,此后在英国其他地方也出现了一些证券交易所,高峰时期达30余家。1967年,英国各地交易所组成了7个区域性的证券交易所。1973年,LSE与设在英国格拉斯哥、利物浦、曼彻斯特、伯明翰和都柏林等地的交易所合并成大不列颠及爱尔兰证券交易所,各地证券交易所于80年代后期停止运作。1995年12月,该交易所分为两个独立的部分,一部分归属爱尔兰共和国,另一部分归属英国,即现在的LSE。
    LSE曾为当时英国经济的兴旺立下汗马功劳,但随着英国国内和世界经济形势的变化,其浓重的保守色彩,特别是沿袭的陈规陋习严重阻碍了英国证券市场的发展,影响了市场竞争力。在这一形势下,LSE于1986年10月进行了重大改革,例如:改革固定佣金制;允许大公司直接进入交易所进行交易;放宽对会员的资格审查;允许批发商与经纪人兼营;证券交易全部实现电脑化,与纽约、东京交易所连机,实现24小时全球交易。这些改革措施使英国证券市场发生了根本性的变化,巩固了其在国际证券市场中的地位。
    与世界上其他金融中心相比,LSE具有三大特点:一是上市证券种类最多,除股票外,有政府债券,国有化工业债券,英联邦及其他外国政府债券,地方政府、公共机构、工商企业发行的债券,其中外国证券占50%左右。二是拥有数量庞大的投资于国际证券的基金。对于公司而言,在伦敦上市就意味着自身开始同国际金融界建立起重要联系。三是它运作
着四个独立的交易市场。
    加入LSE交易活动的途径有三条:一是挂牌上市;二是发行债券;三是加人SEAQ(证券电子自报价)系统国际板。
    LSE外国股票的交易超过任何其他证券交易所,来自60多个国家和地区的300多家外国公司在伦敦上市和交易;超过550家外国银行和170家全球证券公司在伦敦设有办事处。
    3.新加坡证券交易所。
    新加坡证券交易所(Singapore Exchange Limited,SGX)(以下简称新交所)成立于1973年5月24日,其前身可追溯至1930年成立的证券经纪人协会。
    经过几十年的发展,新加坡证券市场已成为亚洲主要的证券市场。外国公司在新交所上市公司总市值中占了40%,使新交所成为亚洲最国际化的交易所和亚太区首选的上市地之一。
    同亚洲其他的证券公司相比,新加坡证券市场有六个特点:一是制造业公司所占比例大;二是境外企业比重高,国际化程度高;三是证券相对流通性大;四是有大量的机构投资者;五是有成熟和活跃的二级市场供增发融资;六是拟组建亚太证交所联盟。
    4.东京证券交易所。
    东京证券交易所(Tokyo Stock Exchange,TSE)是目前仅次于NYSE的世界第二大证券交易所。1878年5月,日本政府制定了《股票交易条例》,并以此为基础设立了东京、大阪两个股票交易所。东京股票交易所于1943年改组为日本证券交易所,1949年设立TSE。由于日本实行的是股票投资信托制度和股票信用交易方式,极易产生“泡沫经济”,因此,在1965年、1990年和1997年,日本先后爆发了三次较大的证券危机。在经历了一次又一次的证券危机后,TSE日趋成熟,特别是在组织管理上,既吸取英国自主管理的自律原则,又摒弃其管理较松的做法,参照美国管理模式建立了严格的管理制度。
    目前,TSE的上市公司数近2 000家,其中外国公司近100家,仅次于LSE上市公司数,居世界第二位。上市股票市值近30 000亿美元,仅次于NYSE的上市市值,居世界第二位。
    (二) 境外证券场外交易市场
    在证券交易所市场之外,还有场外交易市场,为那些不能满足交易所上市条件的公司提供融资机会。境外证券场外交易市场作为证券交易所的补充,发挥着越来越大的作用,它与证券交易所像是两道风景线,构成了证券交易市场的完整画面。
    1.美国NASDAQ。
    纳斯达克证券市场(National Association Of Securities Dealers Automated Quotations ,NASDAQ)即全美证券商协会自动报价系统,是由全美证券商协会(National Association Of Securities)在1971年建立并监管的、以美国证券公司报出股票买卖价格为交易方式的股票电子交易市场。该协会是一个自律性的管理机构,在美国证券交易委员会注册。几乎所有的美国证券经纪和交易商都是它的会员。
    NASDAQ是一个电子化市场,没有交易大厅,而是通过在全世界装置的50多万台计算机终端向世界各个角落的交易商、基金经理和经纪人传送5 000多种证券的全面报价和最新交易信息。
    NASDAQ共有两个板块:全国市场(National Market)和1992年建立的小型资本市场(Small Capital Market)。NASDAQ在成立之初的目标定位在中小企业,但只是因为上市企业的规模随着时代的变化而越来越大,所以纳斯达克不得不将自己分成一块主板市场和一块中小企业市场。
    目前,在NASDAQ上市的公司有5 000多家,其中高科技公司约有2 000家。上市的外国公司股票数量已超过NYSE和美国证券交易所的总和,成为外国公司在美国上市的主要场所。因此,NASDAQ是全球最重要的证券市场之一,是高科技公司的象征和代名词。
    独特的市场结构,宽松的上市标准,先进的电子交易系统和严格的风险控制系统,市场国际化进程和不懈的创新,是NASDAQ成功的主要原因。
    2.英国另项投资市场(AIM)。
    伦敦股票交易所的另项投资市场(Alternative Investment Market,AIM)成立于1995年,它侧重于去满足那些刚刚起步的、正在成长的公司的需要。这些公司还没有达到在主板市场上市的所有标准,或者是没有合适的环境,AIM为他们提供一条通道。
    AIM是全球最活跃的创业板,具有30多个产业板块,无论是高科技公司、资源、金融产业、保健医疗、传统制造行业,还是第三产业的服务公司,它们均可在AIM上市进行融资。AIM在2004年共批准了355家新公司上市,至2005年3月,累计共有1 127家上市公司,这其中包括了134家外国公司;市场总值达到5 897.8亿人民币(370.93亿英镑),平均每家3 300万英镑。企业在AIM市场上成长一段时间后,具备了在主板市场上市的条件后,也会成功地进入主板市场。目前已有60多家公司完成从AIM向主板市场的过渡。
    3.欧洲新市场(EURO.NM)。   
    欧洲新市场(EURO.NM)是若干欧洲交易所的新市场所组成的网络市场。其最初成员包括阿姆斯特丹的新市场、布鲁塞尔的比利时新市场、法兰克福的新市场和巴黎的新市场,这些成员均以吸收高成长的中小企业为特征。
    欧洲新市场采取自治与一致相结合的框架,是一个非常灵活的组织。其成员通过签订《市场和谐协议》来建立该网络所需要的规则和监管框架,协议规定了每一个成员必须采纳的最低标准,这些统一标准涉及发行人的上市条件、会员资格和市场规则。协议的大致内容如下:申请公司向拟上市场所在国的市场当局递交上市申请书;上市公司必须披露季度报告;公司管理层所持股票的80%至少不准在6个月内抛售;协议对中介机构、上市顾问、做市商和交易商的作用做出规定,它们必须是欧洲《投资服务指引》ISD所规定的投资服务提供者;协议规定欧洲新市场采取订单中央处理和做市相结合的方式,使其能够遵循《投资服务指引》,同样接受个人投资者和机构投资者的订单。
    4.欧盟EASDAQ市场。
    欧盟EASDAQ(European Association Of Securities Dealers Automated Quotations)成立于1996年9月30日,总部设在比利时的布鲁塞尔,是欧洲第一个覆盖全欧专职服务于高成长性中小型高科技企业的独立股票市场。该市场在欧洲小盘股市场“舰队”中起着“旗舰”的作用。
    EASDAQ市场的目标是发展成一个高度监管的流动、高效和公平的欧洲股票市场,以便利那些具有国际化目标的高速成长性公司从投资者手中筹集资金。作为NASDAQ市场在欧洲大陆的翻版,EASDAQ市场在交易规则和交易系统方面,如报告制度、市场透明度、公司和市场责任等内都参照前者的规则指定而成。股东大会、董事会和执行委员会共同承担EASDAQ市场的管理和商业功能,市场行政管理当局则负责行使监管功能。在该市场上,对股东和会员无不可重合的限制,因此两者既有重合,也有分离。EASDAQ市场对股东资格不存在严格限制,一般由会员单位的业务主管和行政管理当局的其他成员组成。
    对EASDAQ市场的指导与监控分两个层次进行。第一层次的工作由市场行政当局完成,主要负责对市场的日常营运状况实施监控。第二层次的监控由财政部所属的银行与财政委员会来执行,其任务是监察市场各个管理部门遵守既定规章制度的情况。该层次的监控要以不影响市场的正常运行为出发点,如果银行与财政委员会认定有关当局没有遵守既定的规则,它有权要求后者在规定的时间内加以改正。对逾期未改者,该委员会将提请财政部决断,由财政部采取一切必要的措施,直至取消EASDAQ的二级市场资格。
    5.新加坡自动报价系统(SESDAQ)。
    新加坡自动报价系统成立于1989年,可以看做是新加坡的创业板市场,成立之初主要为新加坡国内有发展潜力的中小企业提供融资渠道,白1997年3月开始向国外公司开放。   
    SESDAQ上市标准相对宽松和灵活,对拟上市公司的税前利润、市值、资本金和营业记录均没有量化的要求,只要求能证明自己有取得资金、进行项目融资和产品开发能力,而且上市公司已经发展完善,达到主板市场的各种要求时,可以申请转为主板市场上市。
    二、境外上市的利弊
    境外上市有很多优于境内上市的方面,但也有很多方面不如境内上市。了解了境外上市的利弊后,企业就可以根据自己的发展战略选择符合自己上市目的市场上市。
    (一) 境外上市的优点
    境外证券市场多种多样,境外上市并没有完全同一的优点,但相对于境内上市,大体上具有速度快、便于再融资、监管规范等优点
1.速度快。
    境外证券市场具有完善的市场和成熟的投资者,融资渠道便捷,能够以比境内短得多的时间完成融资。一般说来国内上市融资从最初的股份制改制直到最终发行,往往需要3年左右的时间;而境外上市融资大多1年以内便能够实现。在市场竞争激烈、机会稍纵即逝的今天,能够以最短的时间完成上市,筹集到足够的资金,就能抢得先机,立于不败之地。
    2.便于再融资。
    一般说来,在境外证券市场再融资比境内证券市场容易得多。只要企业有足够好的业绩,股票能够发得出去,可以随时增发新股;而内地则对企业增发新股设置了许多限制,增加了企业在内地融资的时间成本。
    3.监管规范。
    境外资本市场经过长期运作,积累了丰富的经验,具有规范、透明的监管制度。中国公司赴境外上市融资,在资本市场的要求下按照国际规则运营管理,能够快速向国际规则靠拢,对于公司完善内部管理、提高治理水平也有促进作用。
    (二) 境外上市的缺点
    与没有同一的优点一样,境外上市也没有普遍存在的缺点,有的境外证券市场有这样的缺点,有的有那样的缺点。大体上有门槛有高有低、上市成本高、文化差异和失败风险大等不利因素。
    1.门槛有高有低。
    相对于境内证券市场,境外证券市场的门槛有的更高,有的则很低。如纽约证券交易所,给非本国公司上市的门槛就要比本国公司的高很多,比中国境内证券市场的上市条件也要严格的多;而一些境外证券场外交易市场的上市门槛则相当的低,甚至没有业绩要求。
    2.上市成本高。
    境外证券市场上市成本高主要表现在两个方面:一是首次募集发行上市的成本高,一般说来公司上市的筹资成本大约为筹资额的8%-15%,甚至更高,而且这部分融资成本无论能否上市成功,都是必须支付的;二是上市后运营成本和外籍雇员的人力成本和信息披露成本非常高,远远超过国内。
    3.文化差异。
    不同国家在地域、文化、语言以及法律方面存在巨大的差异,会在上市过程和上市后产生很多的问题,造成水土不服;同时,中国企业在境外也不容易被人熟知,特别是知名度低的企业,有被境内和境外投资者同时“遗忘”的风险。
    4.失败风险大。
    境外上市的成功率不是很高,首发失败和被迫降低发行量的情况经常出现,这对公司的形象有很大的负面影响,同时付出的成本也无法收回;即使在境外上市成功,得不到市场认可的上市公司再融资也存在困难,业绩不好的公司甚至都没有多少交易量,根本无法融资。因此,在境外上市能否成功,上市后的表现能否得到市场认可,是需要拟上市公司认真考虑
的问题。境外上市的程序
    境外上市有不同于境内上市的程序,对于上市的条件、上市前的准备和上市的具体操作,都有独特之处。中国企业拟在境外上市,就要根据具体市场的要求进行调整。
    (一) 境外上市的条件
    境外证券市场对非本国公司的上市往往比对本国公司的要求条件更为严格,从发行规模、财务状况、盈利水平、盈利预测、现金流量,到董事和管理人员资格、常驻代表等都有相应的规定。
以NYSE为例,如表10—1,相对于本国公司,非本国公司必须有更合理的股权结构和财务指标才能上市。
表10—1                    NYSE本国公司和非本国公司上市条件比较
 
本国公司
本国公司
发行规模标准
股东数量
2 000个持100股以上的美国股东,或其他标准
全球5 000个持100股以上的股东
公众持股数量
北美110万股
全球250万股
公开交易的股票的市值
6 000万美元
1亿美元
有形资产净值
4 000万美元
1亿美元
财务标准
税前收入
最近三年总和1 000万美元,其中最近两年每年200万美元,每三年必须盈利
最近三年总和1亿美元,其中最近两年每年2 500万美元
 
现金流量
对于全国市场总额不低于5亿美元,一年收入不少于1亿美元的公司,最近三年累计为2 500万美元(三年报告均为正数)
对于全国市场总额不低于5亿美元,一年收入不少于1亿美元的公司,最近三年累计为1亿美元,其中最近两年中的每一年达到2 500万美元
现金流量
最近一个财政年度的收入至少为7 500万美元,全球市场总额达到7.5亿美元
同本国公司
关联公司
拥有至少5亿美元的市场资本,发行公司至少有12个月的营运历史
同本国公司
      资料来源:石建勋,陆军荣著,《中国企业国际资本市场融资:路径,案例与操作方案》,机械工业出版社,2006年版。
    (二) 境外上市的准备
    首先,要确保有稳定的管理层,而且要求管理层有良好的心理素质和业务能力,并且对企业上市有积极性。上市过程中和中介机构、政府部门和媒体的协调是管理层的主要工作,稳定、高效、积极的管理层是实现顺利上市的良好保障。
    其次,企业要参照各地证券市场的上市条件要求,看自己是否符合条件;若不符合条件,需要做哪些工作以使自己符合条件;假如所要求条件无法达到,则需另行选择上市地点。
    再次,研究上市时机是否已经成熟,避开金融形势不稳定时期;尽量不要选新股发行或再融资规模比较大的时间,以避免上市后股价下跌。
    最后,需要委任中介机构,财务顾问、律师、会计师等专业人士进行的主要工作有拟定上市计划、实施公司重组、各中介机构展开尽职调查、发现公司存在的上市障碍并提出解决方案、制作上报文件等。
    (三) 境外上市的操作
    根据1999年发布的《中国证券监督管理委员会关于企业申请境外上市有关问题的通知》,公司申请境外上市必须符合一定的条件,然后报送相应文件,经中国证监会批准后实行。
    1.条件。
公司申请境外上市必须符合以下条件:
    (1)符合我国有关境外上市的法律、法规和规则;
    (2)筹资用途符合国家产业政策、利用外资政策及国家有关固定资产投资立项的规定;
    (3)净资产不少于4亿元人民币,过去一年税后利润不少于6 000万元人民币,并有增长潜力,按合理预期市盈率计算,筹资额不少于5 000万美元;
    (4)具有规范的法人治理结构及较完善的内部管理制度,有较稳定的高级管理层及较高的管理水平;
    (5)上市后分红派息有可靠的外汇来源,符合国家外汇管理的有关规定;
    (6)证监会规定的其他条件,
    2.报送文件。
    公司申请境外上市须报送的文件包括:(1)申请报告;(2)所在地省级人民政府或国务院有关部门同意公司境外上市的文件;(3)境外投资银行对公司发行上市的分析推荐报告;(4)公司审批机关对设立股份公司和转为境外募集公司的批复;(5)公司股东大会关于境外募集股份及上市的决议;(6)国有资产管理部门对资产评估确认的文件、国有股权管理的批复;(7)国土资源管理部门对土地使用权评估确认的文件、土地使用权处置方案的批复;(8)公司章程;(9)招股说明书;(10)重组协议、服务协议及其他关联交易协议,其次还有法律意见书、审计报告、资产评估报告及盈利预测报告、发行上市方案、证监会要求的其他文件等。
     3.申请及批准程序。
    报送文件后即进入批准程序,具体操作如下:
    (1)公司在向境外证券监管机构或交易所提出发行上市初步申请(如向中国香港联交所提交A1表)3个月前,须向证监会报送本通知第二部分所规定的(一)至(三)文件,一式五份;
    (2)证监会就有关申请是否符合国家产业政策、利用外资政策以及有关固定资产投资立项规定会商国家计委和国家经贸委;
    (3)经初步审核,证监会发行监管部函告公司是否同意受理其境外上市申请;
    (4)公司在确定中介机构之前,应将拟选中介机构名单书面报证监会备案;
    (5)公司在向境外证券监管机构或交易所提交发行上市初步申请5个工作日前,应将初步申请的内容(如向中国香港联交所提交的Al表)报证监会备案;
(6)公司在向境外证券监管机构或交易所提出发行上市正式申请(如在中国香港联交所接受聆讯)10个工作日前,须向证监会报送本通知第二部分所规定的(四)至(十四)文件,一式二份。证监会在10个工作日内予以审核批复。
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